进入11月以来，国内外棉价触及本轮回落趋势的最低位后均出现反弹，这是继7月份国内外棉价较为一致的一轮反弹之后，在回落之路上的再一次齐整整的反向行情。目前市场虽然在多方论证当前是否已度过本轮回落行情的底部，但根据本轮回落的最大触发因素——全球流动性收紧和经济衰退预期上升判断，由于美联储仍处于货币紧缩过程的高峰阶段，全球经济仍处于下滑状态之中，同时棉花市场刚刚步入新年度，上年度的扩种增产逐渐落地，且集中供应市场，而需求端仍在兑现收缩回落的状态，因此大概率棉价仍未到达本轮行情的底部，但下降的速度或将趋缓。

       我们不妨把时间轴拉长一些来看。在2020年4月开始的疫后复苏中，棉花成为宽松货币政策和经济复苏较为明显的受益者（图1），ICE期棉和郑棉主力合约在两年左右的时间内从底部分别反弹了223%和131%，涨幅仅次于国际原油和动力煤等能源性产品。本年度，随着全球货币政策转向和消费需求下降，棉花的下跌速度和幅度相较上涨，在众多商品中表现更为突出，成为受到负面冲击较大的品种，ICE期棉和郑棉分别下跌了55%和47%，跌幅仅次于我们选取品种中的动力煤（图2）。棉花的大涨大落走势再次体现出其极强的金融属性，受到市场流动性和经济周期的巨大影响。

       当前国内外棉价位于怎样的位置？我们看到ICE主力前期的低点在70.21美分/磅，这一价位重回2020年11月的水平，同时也是疫情发生前2020年1月棉价回落的起点，近期反弹。郑棉主力前期触及新低12270元/吨，距离疫情发生后的低位不足1300元/吨，近期也有所反弹，但力度偏弱。

ICE主力

ZCE主力

       总体看，本轮疫后的棉价大涨大落行情中，国内棉价的涨跌幅度均弱于国际棉价，涨至阶段性高位比国际市场更早（2021年10月），高位盘桓到1月后，也更早迎来了回落行情。下跌之路上的反弹分别出现在3月、7月以及当前的11月，反弹力度一次弱于一次；同期国际市场迎来两轮反弹，分别是7月和11月，反弹力度强于国内。但从国内经济周期领先于国际，棉价周期也先于国际市场来看，这种反弹的不同步也可以理解为，国际市场正在迎来的是第二轮反弹，而国内已是第三轮，因此强度不同。

       从更长时间来看，当前国内郑棉价格位于历史均值下方约2900元/吨（图3），国际ICE期棉价格位于同期均值的上方（图4）。直观感觉国内棉价的承压状况要超过国际棉价，同时也可以理解为国内棉价已经位于下滑周期的更低位置，国际市场周期则相对落后，因此这也可能意味着国内棉价将迎来更早的筑底和回升过程。

       综上，当前棉价下跌程度已经到达较关键的位置，未来走势取决于国内外经济的运行状况，以及行业基本面供需的变化，尤其是美联储加息节奏和市场需求触底情况，以及紧随到来的新一年的种植情况等。同时，疆棉禁令加速欧美纺服产业链的重构，在正在到来的触底甚至回升中，国内外棉价也将形成不同于以往的关联与走势。